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卫星石化(002648):丙烷脱氢盈利有望长期向好 乙烯项目投产在即

时间:20-10-28 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

公司公告:公司发布 2020 年三季报,2020 年前三季度公司实现营业收入 75.52 亿(YoY-5.9%),归母净利润为 9.02 亿(YoY-2.2%);其中三季度实现营业收入 27.79 亿(YoY-2.9%,QoQ -10.9%),归母净利润 4.28 亿(YoY +17.1%,QoQ -1.5%),略超我们预期。

海外供给收缩,丙烯盈利有望长期向好。2020 前三季度国内丙烯-1.2*丙烷、聚丙烯-丙烯和丙烯酸-0.73*丙烯价差分别为 373 美元/吨、647 元/吨、2009 元/吨,同比下跌分别为11.2%、35.9%和 14.2%;其中 2020Q3 丙烯-1.2*丙烷、聚丙烯-丙烯和丙烯酸-0.73*丙烯价差分别为 435 美元/吨、687 元/吨、1729 元/吨,环比变化分别+22.9%、+6.6%、-22.2%。目前丙烯仍有约 30%供应来自炼油厂催化裂化装置,2020Q3 海外炼化装置减产导致丙烯供应下滑,而下游聚丙烯、环氧丙烷等产品需求持续回暖,丙烯 CFR 东北亚价格环比上涨 17.4%,另一方面丙烷价格受原油影响仅上涨 12.2%,综合丙烯-1.2*丙烷价差环比进一步扩大。丙烯的主要下游聚丙烯受防疫用品、食品包装等领域刚需支撑,盈利良好。

在建项目提速、负债增加,财务费用率环比上涨。公司 2020 年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率及财务费用率分别为 2.46%、2.41%、3.93%、2.35%,同比变动-0.03pcts、-0.55pcts、0.00pcts、+0.29pcts;截至三季度末公司资产负债率同比上涨20.00pcts 至 68.30%,财务费用率及负债率同比上涨主要来自连云港项目建设需求。2020年前三季度经营性净现金流为-3.71 亿,同比减少 20.89 亿,经营性净现金流为负主要是存货增加 1.8 亿及应收票据购建固定资产款增加 17 亿。

乙烷裂解项目一期进展顺利,二期乙烷运输船订单落地。公司目前已经完成连云港轻烃综合利用项目相关的银团贷款、定增过会以及一期 6 艘 VLEC 船的转租,建设资金及乙烷运输瓶颈得到解决,一阶段工程有望近期中交并进入调试阶段,项目包括建设 1 套 125 万吨/年轻烃裂解联合装置、2 套 72/91 万吨/年 EO/EG 装置、1 套 40 万吨/年 HDPE 装置,同时配套公用设施。连云港二期项目 6 艘 VLEC 已完成订购并寻得相应船东,项目稳步推进建设中。公司打通上游乙烷原料供应及物流环节,树立行业高门槛,油价中枢上行将进一步凸显乙烷裂解项目的原料成本优势,开启新的盈利空间。

投资建议:考虑到海外炼厂减产带动丙烯-聚丙烯产业链盈利能力修复,我们上调 2020 年EPS 预测至 1.17 元/股(原为 0.95 元/股),维持 2021-22 年 EPS 预测为 2.31 元/股、3.03元/股,对应 PE 估值为 18X、9X、7X,维持“买入”评级。

风险提示:项目进度不及预期,油价持续低位,丙烷价格大幅上涨。