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卫星石化(002648)公司深度研究:进军C2产业链 开启新一轮高增长

发布时间:2019-11-29    研究机构:天风证券

  公司介绍:公司是C3 行业龙头,目前拥有90 万吨PDH、45 万吨PP、48万吨丙烯酸、30 万吨丙烯酸丁酯、9 万吨SAP 等,丙烯酸及酯和(聚)丙烯是公司盈利主要来源。公司在连云港徐圩新区投资乙烷裂解及下游项目,进入C2 产业链,一期预计2020 年底投产,2021 年开始贡献业绩。

  乙烷裂解项目:最优原料路线,2021 年增量可期1)乙烷裂解成本优势明显:乙烷裂解由于其原料成本低、乙烯收率高等优势,位于各工艺路线乙烯成本曲线的最左端,乙烷裂解历史盈利均值3000 元/吨以上。尽管2020-2021 年是乙烯投产大年,公司路线优势助其保有良好利润。

  2)美国乙烷供给持续宽松,目前美国乙烷仍有140 万桶/天的过剩量作为天然气销售,未来仍将保有100-120 万桶/天的过剩量。且乙烷储运瓶颈未来3 年内无需担心。预计美国乙烷价格大概率维持20-30 美分/加仑的低位。

  3)我们测算,中性情形下,乙烯按照MTO 现金成本,乙烷裂解盈利有1800元/吨左右。悲观情形下,乙烯按照石脑油现金成本,乙烷裂解盈利仍有1200 元/吨。

  PDH:轻质化路线优势提供盈利安全边际

  2019 年来,受益于美国本土化工需求减少,和中美贸易争端对全球丙烷贸易路线的改变,未来流入中国市场的丙烷价格大概率继续保持低位,PDH 成本优势开始显现。我们测算,中性情形下,丙烯按照MTO 现金成本,PDH 盈利仍有900 元/吨左右。悲观情形下,丙烯按照石脑油现金成本,PDH 盈利仍有300 元/吨。

  C3 下游:丙烯酸供需仍承压,SAP 亮点值得重视1)国内丙烯酸行业供给压力仍存:2020/2021 年,国内新增产能分别为36 和20 万吨,增速分别为11.0%和5.5%,届时国内总产能达到382 万吨,预计开工率将进一步下降,预计丙烯酸及酯盈利维持相对低位。

  2)SAP 产品逐渐步入正轨,已开始贡献盈利:经过几年积累,2017 年SAP毛利率由负转正,2019 年前三季度毛利率已经超过20%。预计2020 年,公司三期6 万吨SAP 将会投产,SAP 营收和毛利将会进一步增加。

  盈利预测、估值、及投资评级

  维持公司19/20/21 年业绩预测13.7/17.7/30.1 亿元,当前股价对应PE 分别为11.3/8.7/5.1 倍。2019~2021 年,公司将进入产能投放、业绩释放期。

  即使在化工行业整体景气低迷背景下,公司也有一定的盈利基础。且公司同比估值、及相比历史估值区间均较便宜。维持“买入”评级。

  风险提示:乙烷裂解项目投产不及预期的风险;美国乙烷价格暴涨的风险;宏观经济持续走弱的风险;丙烯酸及酯二期投产不及预期的风险

申请时请注明股票名称